Владимир Бронников

Капитализация Веб - проектов на российском рынке

Впервые о проблеме капитализации бизнеса в России я услышал на конференции “Инвестиции в компьютерный бизнес России”, которая проходила в Москве в 1997 году. На этой конференции собрались представители компьютерных компаний и крупных инвестиционных фондов США. Кроме того, присутствовали несколько экспертов, которые специализируются в области оценки HiTech-бизнеса.

Конечно, купить или продать компанию (в любой форме) по стандартным схемам, которые используются на западном рынке, в России практически невозможно. Поэтому вся дискуссия на конференции свелась к обсуждению легализации (а точнее, степени легализации) бизнеса в условиях российской действительности. К сожалению, единственный вывод о стоимости компании, по мнению участников встречи, можно было сделать на основании “интимного” процесса переговоров между потенциальным покупателем и продавцом.

На сегодняшний день даже в целом в области бизнеса IT, при его достаточно солидной истории на рынке (для России возраст компании 5-6 лет — это уже солидная история), так и не выработаны процедуры оценки стоимости компаний. Что же говорить о капитализации Интернет-компаний, которым от роду не более трех лет, а тем более о таких веб-студиях и веб-проектах, которым 1-2 года? Тем не менее, мне показалось, что этот вопрос все больше интересует разные группы участников рынка — от самих компаний, которые ищут инвестиции в свой бизнес, до потенциальных инвесторов, которым не дают покоя быстрый рост и бешеная капитализация (увеличение стоимости на рынке) известных веб-проектов типа Amazon.com и Ebay.com.

За что бороться инвесторам?

Ни для кого не секрет, что инвестиции в Интернет являются приоритетными независимо от их формы и места. Так, по данным Price-waterhousecoopers за 1997 год (!), объем венчурных инвестиций, полученных фирмами Кремниевой Долины западного побережья США только за период с 1 октября по 31 декабря 1997 года составил 133 млн. 416 тыс. долларов США (то есть не менее 500 млн. долларов в год). Конечно, можно с определенной долей правдоподобия оценить рост прямых инвестиций в Интернет-компании на 1998 и 1999 год, но нам достаточно видеть порядок величин, чтобы понять, каковы масштабы вложений, а поскольку известен порядок их роста в год (на 200—300%), то можно говорить о миллиардах долларов в год. Другая часть инвестиций в этот сектор экономики поступает от продажи акций компаний на фондовых биржах. В этом случае объемы привлекаемых средств могут составлять миллиарды долларов на одну компанию! Какие же еще нужны аргументы для того, чтобы внимательно относиться к этому сектору рынка?

Теперь посмотрим, что же происходит на нашем рынке? По оценке А. Друк журнал “Компьютерра”, 1999, №9, с. 20) со ссылкой на данные Forrester research, объем продаж через Интернет достигнет к 2003 году цифры 3,2 триллиона долларов. Если оценить объем продукции, продаваемой Россией, в мировой доле, то мы получим, что на российские электронные продажи придется как минимум 8-10 млрд. долларов! Очень интересно, кто и когда за оставшиеся 2-3 года (а проекты надо запустить быстро) инвестирует в России хотя бы 500 млн. долларов в развитие этих проектов? А главное — в каких нишах нашего только зарождающегося интернет-рынка? Понятно, что не все вложения принесут прибыль или хотя бы окупятся в ближайшем будущем, но сегодня инвесторы делят завтрашний рынок.

Понятно, что сегодняшние капиталовложения в Веб (читай — и приобретение компаний, занятых веб-разработками) имеют скорее стратегический характер. Чаще всего это инвестиции компаний, работающих в этой же области бизнеса, с целью расширения своей рыночной доли. Есть ли и среди российских IT-компаний такие инвесторы? Если и есть, то их, очевидно, не так много (автору известно несколько примеров с вложениями порядка 50—100 тысяч долларов в проект). Такие инвесторы есть на Западе, и они уже стучатся в нашу дверь, создавая оффшорные компании по разработке ПО, открывая собственные представительства и скупая качественных разработчиков впрок.

Есть другие типы инвесторов, которые являются институциональными (то есть финансовыми компаниями или фондами), они, конечно, рассчитывают на существенный рост стоимости компаний, их капитализацию и продажу своей доли на рынке. Такие инвесторы тоже появляются в России. Последние заявления и — что приятно - действия компании ЮКОС по вложению высвободившихся из нефтяного бизнеса активов (сопоставимых с инвестициями 10 млн. долларов) в интернет-бизнес вдохновляют. Хотя, на самом деле, нужно еще внимательно посмотреть на структуру вложений,

стратегию инвестиций, менеджмент и технологии, чтобы с определенностью сказать — есть первый крупный инвестор и он знает что делает.

Что входит в стоимость компании?

С точки зрения компании, ее стоимость складывается из следующих компонентов:

1. Стоимости основных средств (площади, оборудование, каналы связи и т.п.).

2. Стоимости торговой марки.

3. Стоимости портфеля работ, выполненных компанией.

4. Стоимости команды.

5. Стоимости ноу-хау компании. С точки зрения потенциального инвестора (мы рассматриваем только прямые инвестиции в бизнес) или покупателя (ничем не отличается от инвестора, поскольку покупают чаще всего пакет акций компании, оставляя часть для топ-менеджмента):

1. Стоимости материальных активов (дисконтированная).

2. Стоимости нематериальных активов (известность торговой марки, технология управления проектами, качество менеджмента и т. п.).

3. Рыночной доли компании.

4. Динамики роста компании за последние 2-3 года.

5. Клиентской базы, наличия ниши на рынке, долгосрочных клиентов.

6. Наличия собственного ноу-хау и разработок.

7. Наличия бизнес-стратегии. В этих двух группах критериев явно видны различия, связанные с таким или иным пониманием бизнеса, и это, естественно, сказывается на результате оценки стоимости конкретного предприятия. Еще сложнее дело обстоит в случае оценки веб-проекта, который начинался как некоммерческий и поддерживается группой независимых исполнителей, но вышел на уровень приличного графика и может быть предложен для продажи. В этом случае потенциальный инвестор/покупатель, вообще говоря, покупает кота в мешке, поскольку любой контент-проект жив при наличии автора-движителя проекта и редко вырастает в самостоятельную бизнес-единицу (некоторые исключения типа Rambler.ru, Gazeta.ru не являются правилом на рынке).

Реальные цены на рынке

Давайте попробуем оценить стоимость компании, занимающейся веб-строительством. Рассмотрим типичную веб-компанию (по оценке г-на Черкашина. (“Мир Интернет”, 1999, №9, с. 38) — профессиональных компаний со штатом от 10 человек на российском рынке не менее 30), действующую на рынке не менее года. При этом будем исходить из данных по Санкт-Петербургу, поскольку автор лучше представляет уровень цен в этом регионе. Для оценки стоимости московских компаний потребуется ввести повышающий коэффициент “2”.

Итак, компания из 10 человек, работает на рынке 1 год, имеет стандартный набор услуг — разработка веб-сайта “под ключ”, имеет портфель из 10 выполненных коммерческих проектов.

Будем ее оценивать с точки зрения покупателя.

1. Стоимость материальных активов. 11 рабочих мест по цене 1000 долларов за место (выделенный сервер локальной сети) — итого 11 000 долларов. Два сканера, два принтера, цифровой фотоаппарат и прочее вспомогательное оборудование на общую сумму 3000 долларов.

Вложения в оборудование офиса (не считая аренду) — 2000 долларов.

Оборудование для доступа в Интернет (выделенная линия) — максимум 1000 долларов.

2. Стоимость нематериальных активов. Стоимость торговой марки, если она защищена, может быть равна стоимости патентного поиска, стоимости оформления заявки плюс все затраты на фирменный стиль и представительскую продукцию — максимум 2000 долларов.

Стоимость менеджмента (качество менеджмента). Здесь оценка может быть исключительно косвенной, поскольку “купить” хорошего менеджера на рынке достаточно сложно (даже за большие деньги), можно было бы посчитать, во сколько обходится подготовка такого менеджера — год тренинга без “отдачи” 5000-7000 тысяч долларов. Компании из 10 человек нужно минимум 3 таких менеджера — то есть по минимуму 15 000 долларов!

Технология управления проектами. Это самый сложный пункт оценки, поскольку почти никто не представляет себе, что это такое в применении к веб-проектам (мне, по крайне мере, встречалось ничтожно мало таких людей) Здесь я бы примитивно провел < пробный заказ > на сумму 10-15 тыс долларов, и тогда можно было бы сказать, есть в компании технология или ее нет По нашим оценкам, постановка технологии стоит не менее 10-20 тыс долларов (чаще всего необходимо ставить полную систему документооборота, плюс система учета, плюс система коллективной работы и еще несколько плюсов) Готовых решений на эту тему практически нет, особенно для таких маленьких коллективов

3. Рыночная доля компании. Этот параметр можно оценить следующим образом Допустим, на рынке работают 10 предприятий такого масштаба и они занимают 50% рынка (это — самые крупные компании) Соответственно, условная доля компании на рынке составляет 5% Для более точной оценки необходимо сравнить оборот предприятия и совокупный оборот рынка Для поддержки минимальной рентабельности фирма должна иметь месячный оборот не менее 6-7 тысяч долларов — это и будет нижняя оценка оборота (80-90 тыс долларов в год) Верхняя оценка зависит от емкости рынка если она существенно выше 450-500 тыс долларов, это означает что эксперты должны ввести поправку на скрытый оборот и скорректировать долю рынка компании

Все было бы просто если бы были известны две вещи точные обороты

Пирамида оценки стоимости компании

компаний и структура продаж за период 1-2 года В отсутствие этих данных такие оценки практически не влияют на стоимость компании, поскольку они некорректны, с одной стороны, и, с другой стороны, определить в интернет-бизнесе < территориальную > составляющую доли рынка (не оценивать же долю на российском рынке') практически невозможно

4. Динамика роста компании за последние 2-3 года. Эти данные также сложно оценить, поскольку нет истории компаний на рынке (в силу закрытости баланса, или, точнее, его несоответствия реальным оборотам) В этом случае, а такие случаи постоянны на нашем рынке, инвестору ничего не остается, как обратиться к портфелю выполненных работ и по своей шкале цен получить стоимость выполненных проектов за необходимый период Однако и здесь его поджидает сюрприз в виде полного отсутствия рынка веб-проектов как такового — мало кто сможет внятно объяснить, почему стоимость проекта именно такова

5. Клиентская база, наличие ниши на рынке, долгосрочные клиенты. Клиентская база (в основном — перспективные клиенты а не только выполненные работы) — это также достаточно сложный для оценки актив Компаниям, которые собираются себя продавать, рекомендуется использовать технологию максимального оформления отношений с потенциальным клиентом, начиная с протоколов о намерении и заканчивая сделанными впрок дизайнами и логическими структурами Инвестору же необходимо четко представлять рыночную нишу, в которой работала и работает компания, и уметь оценить предъявленную потенциальную клиентскую базу с которой она собирается работать после получения инвестиций

6. Наличие собственного ноу-хау и разработок. Этот пункт также сложно оценивать в стоимостном выражении, но, тем не менее, необходима качественная экспертиза < заделов” компании и возможности использования этих заделов для получения стратегических преимуществ на рынке (появляется новая услуга) или создания нового рыночного продукта (что требует специального маркетингового анализа рынка)

7. Наличие бизнес-стратегии. Поскольку предыдущие четыре пункта не поддаются прямой оценке, то этот пункт становится критическим для понимания перспективности компании для инвестора Чаще всего большинство руководителей веб-студий слабо представляют себе стратегию своей компании и, тем более, не могут сформулировать ее в понятных (и общепринятых) терминах скажем SWOT-анализа

Вопрос о развитии бизнеса не менее важен Попросите у компании хотя бы бизнес-идею, записанную на трех страничках и если вам (или вашим экспертам) будет понятна эта идея, запросите бизнес-план Конечно, полномасштабный бизнес-план для инвестиций в компанию стоит денег (обычно 5-7% от стоимости проекта), поэтому вам его, скорее всего, не получить Может быть в этой ситуации важнее не собственно бизнес-план по методике UNIDO а то, как понимает топ-менеджмент тенденции рынка насколько владеет методикой и техникой стратегического маркетинга

Пирамида оценки

Чтобы систематизировать наши рассуждения построим пирамиду верхушка которой — материальные активы компании поддающиеся достаточно точной оценке Чем ближе к оснований пирамиды мы опускаемся тем меньше определенность по стоимости и тем выше стоимость затрат инвестора ж предварительную экспертизу проект! (или аудит компании) Одним еловое если говорить о привлекательности компании для инвестиции то можно сформулировать ЗАКОН ИНВЕСТОРА НА РОССИЙСКОМ ИНТЕРНЕТ-РЫНКЕ:

“При стоимости материальных активов компании, предложенной вам для приобретения, N долларов стоимость экспертизы бизнеса компании может составить N/5, а при наличии финансовых рисков, связанных с отсутствием информации о компании по остальным уровням описания, стоимость экспертизы составит 10% от суммы инвестиций”. Исходя из этого закона, можно предположить, что многие инвесторы серьезно подумают перед тем, как исследовать сайты веб-студий, какими бы эффективными и “навороченными” они не представлялись.

С другой стороны, стоимость, которую мы получили при расчете для типовой компании, только в части вложений в материальном выражении составляет 54 000 долларов. При оценке годового оборота в 100 тысяч долларов (уровень выживаемости) и рентабельности 15-20% можно оценить такой бизнес по формуле

Стоимость активов (54 000) + маржинальная прибыль за 5 лет (75 000)

Вся добавленная стоимость в пирамиде ниже первого уровня может не учитываться, если вы готовы рискнуть суммой 175 000 долларов при неясном

исходе проекта. Если вы являетесь стратегическим инвестором, то вас это, вероятно, устроит, но, скорее всего, вам придется вложить деньги в экспертизу в соответствии с ЗАКОНОМ инвестора, то есть 35 000 долларов. Если же вы — финансовый инвестор, который рассчитывает на перепродажу части или всего бизнеса в дальнейшем с учетом минимального порога инвестиций (порога вхождения в бизнес) в 300-400 тыс. долларов, к затратам добавятся еще 10% от суммы инвестиций (в соответствии с ЗАКОНОМ), то есть как минимум 30 000 долларов.

Заключение. Покупать или подождать?

Вопрос для инвестора, да и для компании, ищущей инвестиции в развитие своего бизнеса, не праздный. Рынок Интернета в России бурно развивается, многие другие рынки, ориентированные на продажу ресурсов и продукции низкого технологического уровня переработки, имеют ограниченный внутренний платежеспособный спрос и потолок по экспортному потенциалу. Все доходы “Газпрома” за год составляют не более 8 млрд. долларов, что сопоставимо со стоимостью трех-четырех Интернет-проектов типа Amazon.com! У российских инвесторов есть уникальная возможность выхода на интернет-рынок, пока еще стоимость веб-проектов и студий минимальна, а занимаемые ими рыночные ниши не поставляют достаточных для развития их бизнеса средств. Мы совершенно не затрагиваем популярной сегодня ниши “экспорт мозгов”, а точнее работы российских компаний на западных рынках — это совсем другая структура дохода и необъятный рынок веб-проектов. О том, как наши компании борются за место под западным солнцем Интернета, знают только они сами, и этот уникальный опыт пока недоступен большинству студий. Купите себе немного Интернет-бизнеса, и вы сразу станете экспортно-ориентированной компанией — наши сайты не хуже, но, естественно, дешевле западных. Девиз социалистического строительства “Догоним и перегоним Америку” можно смело заменить на капиталистический лозунг “Догоним и перегоним Индию” (индийские программисты давно и успешно приносят своей стране и конечно своим организаторам миллиарды долларов из-за рубежа!).

Владимир Бронников,

Bv@Glanck.ru